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正策关注｜浅析执行私募金管理人自有财产中的若干问题
众所周知，我国对于私募基金产品的托管运作和清算欠缺实体规定与程序性规定。上述规定的缺失，也一定程序上引发了执行私募基金管理人自有财产时容易引发争议。现就执行私募基金管理人案件中遇到的若干问题与各位探讨，希望批评指正。
私募基金通常由公司型基金、有限合伙基金、契约型基金三种。由于税费等原因，在我国通常以合伙基金与契约型基金较为常见。合伙型基金在实务中，不仅适用《证券投资基金法》中的相关规定，还同时适用《合伙企业法》。在司法实践中，法院有时可以依据合伙企业人法理做出一些推定。“契约型基金本身不具备法律实体地位，其与基金管理人的关系为信托关系，因此契约型基金无法采用自我管理，且需由基金管理人代其行使相关民事权利。”（中基协：《私募投资基金合同指引》起草说明）即契约型基金的管理人以不同的账户区别自有财产与基金财产；若管理多个基金财产的，也须通过不同账户区别不同基金的财产。在执行私募基金管理人的过程中，遇到如下情况：
二级市场中股票所有权的认定
投资人在执行私募基金管理人甲公司名下财产时，查封了部分股票。就该部分股票引发争议，甲公司提起了执行异议之诉。甲公司提交了《特定资产收益权转让合同》以及相关转账资金流水，以此证明该股票系为其他三只基金代为持有。基本法律关系如下图：
从证据视角看，甲公司代持股票分别属于3只基金，从合同相对性看，该权益的法律关系较为明确。在拥有这些证据的情况下，三只基金提起执行异议之诉，能否得到法院支持呢？
首先，从产权角度看，股票登记存在瑕疵。根据《中国证券登记结算有限责任公司特殊机构及产品证券账户业务指南》附录 25《各类产品账户命名规则与备案要求》，如果股票的实际所有人为基金，则其应当以"基金管理人全程—私募基金产品名称"显示，而非仅仅以基金管理人的名称。由此可见，为了防止基金管理人与基金财产混同，监管部门明确对此进行了规定。甲公司将股票登记在自己下，不符合私募基金持有股票登记的规定。
其次，基于合同的债权无法对抗登记的无权。《民法典》“第一百一十六条物权的种类和内容，由法律规定。” 明确了“物权法定原则”，收益权不是债权。
最后，基金财产的独立性指基金财产独立于管理人的财产。基金原始出资本金通过运作后，取得的财产和收益，归入基金财产。从基金运作角度看，权利瑕疵风险应当属于投资固有风险。3只基金采用代持方式开展投资，承担代持风险也是应有之义。
最终法院认定股票属于管理人自有财产。
“刚兑”基金财产后，从基金底层获得的款项该如何认定
若干年前，乙公司发行的基金出现逾期兑付，乙公司使用自有资金承接了基金份额。若干年后，乙公司的债权人查封了乙公司的账户后，突然发现一笔款项汇入了乙公司账户。法院要执行该笔款项时，乙公司提出异议，主张该款项是基金回款，应当归属于基金份额持有人，具体法律关系如下图所示：
目前该案法院暂时支持债权人的诉请，“刚兑”后获得的资产应属于私募基金管理人自有资产。
承担赔偿责任后，拒绝清算基金财产
在私募基金管理人严重侵害投资人权益的情况下，不论是法院还是仲裁委都有让管理人在清算完成之前，先行赔偿的案例。其内在逻辑是通过司法判决或裁决让管理人先行赔付，督促管理人继续有效履行清算职责，同时合理平衡各方当事人的利益。采用这种方式会出现确定管理人赔偿责任在先，基金财产清算在后的情况。通常，会在判决或裁决中明确基金清算款将抵扣管理人履行的赔偿责任。
丙公司系私募基金管理人，因A产品管理不当，被某仲裁委裁决承担全额赔偿责任。在执行过程中，未能执行到基金管理人的自有资产。从提请仲裁之日起，该私募基金管理人开展过多次分配，故意跳开该投资人。该投资人通过法院查询到了A基金的托管账户，并申请法院执行A基金托管账户内应当分配的款项。丙公司提出执行异议，认为托管账户的资产不属于基金财产，仲裁裁决内容是责令自有资金赔偿，不是执行托管账户内资产。法院支持了私募基金管理人的执行异议，具体法律关系如下图：
通过该案我们可以看出，在没有法律规定的情况下，基金清算与基金管理人承担赔偿责任在实务中存在分开处理的可能。
综上，金融周期起起伏伏，此前资管产品热也暴露了我国目前相关立法还不够完善的特点。仅从立法角度看，《证券投资基金法》是否包括私募股权投资基金在司法实践中尚存在争议，资管产品的清算规定更是空白。当下或许是通过司法实践，平衡各方利益的关键时期，投资人通过司法途径维权不仅维护了自己的切身权益，更是裁判文书定分止争功能的直接感受方，同时也为相关法律规定的推出贡献了自己的一份力量。笔者有幸藉此机会与各位交流探讨，希望能和各位一起成为时代的亲历者、推动者，用当下切实的行动迎接下一个金融周期的到来。
