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正策关注|外资高频进入我国私募市场,稀有牌照下的合作方式是否扩大金融风险?

日期:2022-11-03 作者:董毅智 律师

前言丨Introduction


近几年来,我国对外开放的举措和步伐从未停止,金融领域不断加速对外开放,以高质量金融开放助力“双循环”格局。不断开放的背景下,相对应的是我国金融监管政策持续收紧,金融体系治理能力受到关注,外资高频交易机构对中国市场充满好奇几欲进军。设立于2014年、背景深厚的山南对冲基金为这些机构提供了合作可能,但同时也引发了新的思考。

我国坚持开放,同时防范化解重大金融风险


2016年6月,私募证券投资基金资格对WOFE(外商独资企业)开放,经中国基金业协会登记为私募证券基金管理人的WOFE和合资私募证券基金管理机构可以在中国境内开展私募证券投资基金管理业务。基本要求之一是WOFE的境外股东所在国家或者地区的证券监管机构需要与中国证监会或者中国证监会认可的其他机构已经签订了证券监管合作谅解备忘录,且其境外股东为所在国家或者地区金融监管当局批准或者许可的金融机构。


2020年《中华人民共和国外商投资法》施行以后,拟设立WFOE PFM的境外机构可直接到市场监督部门办理相关手续,并提交信息报告,不需要另外向商务部门履行审批或备案手续。


2020年,中国吸引外资增长6.2%,达到历史新高。


截至2021年6月底,共有31家WFOE PFM在中国证券投资中国证券投资基金业协会完成登记,累计备案私募基金产品95只。


在我国不断开放的私募领域,把握住了开放的基本原则,但同时注意到了金融监管过程中的部分问题。金融委主任刘鹤强调,前瞻性是风险管理和金融监管的生命所在。金融监管者需要对金融风险保有一颗敬畏之心,提高风险警觉性,不能只在出现问题后才采取行动,要有预判、有预案。


在吸取海外经验的基础上,同时面临来自国内、国际两面的巨大压力,我国金融监管目前以维护市场健康稳定、服务实体经济、防范化解重大金融风险、完善投资者保护作为主要目标。


山南对冲成为海外高频在境内的唯一合作方


浙江玉皇山南投资管理有限公司(“山南对冲”)成立于2014年10月22日,2015年1月备案于中基协,机构类型为私募资产配置类管理人。2018年8月29日,中基协公布《私募基金登记备案相关问题解答(十五)》,正式明确了关于私募资产配置基金管理人和私募资产配置基金的申请条件和相关要求。


根据问答(十五),登记成为资产配置类私募管理人必须满足以下要求:

1、受同一实际控制人控制的机构中至少一家已经成为中基协普通会员;或者受同一实际控制人控制的机构中至少包括一家在中基协登记三年以上的私募基金管理人,该管理人最近三年私募基金管理规模年均不低于5亿元,且已经成为协会观察会员;


2、同一实际控制人仅可控制或控股一家私募资产配置基金管理人;


3、申请机构的第一大股东及实际控制人应当秉承长期投资理念,书面承诺在完成私募资产配置基金管理人登记后,继续持有申请机构股权或实际控制不少于三年;


4、申请机构应具有不少于两名三年以上资产配置工作经历的全职高级管理人员,或者具有不少于两名五年以上境内外资产管理相关经验(如投资研究、市场营销、运营、合规风控或者资产管理监管机构或者自律组织工作经历等)的全职高级管理人员。


随后山南对冲通过变更的方式成为了首批获得“私募资产配置”牌照的管理人之一,并于2019年1月22日,将公司名称从“浙江玉皇山南对冲基金投资管理有限公司”,更名为“浙江玉皇山南投资管理有限公司”,去掉了对冲基金四个字。


2019年7月,山南对冲备案了首只“山南云栖私募资产配置基金”,募集规模为1.5亿元。首期主要投资于:(1)浙江银杏谷投资管理有限公司作为管理人的数字新经济领域风险创业投资基金;(2)敦和资产管理有限公司、永安国富资产管理有限公司、浙江柏泰华盈投资管理有限公司、杭州阳泽投资管理有限公司作为管理人的私募证券投资基金。


需要注意:


(1)敦和资产管理有限公司为山南对冲母公司“敦和控股有限公司”的子公司,也就是山南对冲的关联公司;


(2)永安国富资产管理有限公司股东之一为永安期货股份有限公司(“永安期货”),而山南对冲法定代表人施建军则来自于永安期货,以及山南对冲母公司之一“浙江永安资本管理有限公司”也是永安期货的全资子公司;


(3)浙江柏泰华盈投资管理有限公司设立于2015年4月17日,是山南对冲与外资高频交易公司Eclipse Trading合资成立的私募证券投资基金管理人。Eclipse Trading为香港高频交易公司,其在国内以“中國衍升控股有限公司”名义,另外设立了全资子公司“衍数(上海)国际贸易有限公司”(“衍数贸易”)。2020年年度报告显示,衍数贸易的电子邮箱为“ntam@eclipseoptions.com”;企业通信地址为“上海市黄浦区湖滨路150号企业天地5号楼2803室”,不仅衍数贸易的联系邮箱使用的eclipse options旗下域名,且联系地址与Eclipse Trading官网上海办公室的地址一致,同时也是浙江柏泰华盈投资管理有限公司在中基协备案的办公地址;


(4)杭州阳泽投资管理有限公司设立于2016年4月1日,为山南对冲与另一家外资高频交易公司Teza Technologies的子公司RCT TRADING,LLC共同成立的私募证券投资基金管理人。


而除上述几家之外,山南对冲还与Tower Research Capital共同设立了杭州扶摇投资管理有限公司、与Hudson River Trading共同设立了杭州瑞峰投资管理有限公司、杭州敦悦私募基金管理有限公司,只是上述几家尚未成为中基协备案的私募基金管理人。


山南对冲对高频交易公司的格外青睐,不仅源于资产配置对衍生品的喜好,也与高频交易公司对中国市场的需求有关。同属于浙江的“浙江贝塔基金管理有限公司”总经理郭涛在2016年海外考察归来后就表达了类似意思,“每到一家公司,他们几乎都会问我同一个问题:海外机构如果在中国设立子公司,要申请牌照吗?”


是否涉嫌牌照套利?


值得商榷的是,山南对冲通过与高频交易公司设立合资私募证券基金管理人,再以资产配置牌照通过山南对冲旗下基金投资给上述私募所管理基金的方式是否涉嫌牌照套利?


以Tower Research Capital为例,除了与山南对冲合资成立的扶摇投资之外,其在境内设立了涛合贸易(上海)有限公司、霸恪投资咨询(上海)有限公司,均非私募基金管理人。然而,根据2021年《上海黄金交易所关于更新竞价做市商名单的通知》,霸恪投资为黄金做市商与白银做市商,同样担任黄金与白银做市商的,还有其境外关联公司Tower Research Capital (Singapore) Pte. Ltd——TR Investment的新加坡子公司。另外,Hudson River Trading  Europe Ltd也在做市商名单中。


衍生品交易增加复杂性如何实现跨部门透明度?


以2018年4月《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(“资管新规”)的主要思想来说,正是我国近年来资管业务业资管产品多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁、刚性兑付等问题,从而推动了资管新规及多部相关规定以围剿金融风险。《资管新规》第二条第三款规定,“私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规,私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见,创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。”在这条下,关于私募证券投资基金嵌套的问题也产生了争议,尤其在2019年“私募资产配置”牌照才堪堪推出的情况下,如何实现全面监管成为了迫在眉睫的问题。


山南对冲的合作模式引发的问题在于——因加入了跨境机构与私募资产配置——FOF基金的管理人是否可以是关联方?是否有必要又如何实现关联方之间的风险隔离?FOF基金的底层投向又是否可以是管理人的关联方?在交易所平台层面,又如何避免私募基金与基金管理人关联方操纵交易?如上述黄金交易所做市商名单中出现的外资高频交易子公司,如何确保私募基金不与其发生关联交易?即使不与关联方发生平台交易,在多家高频交易公司均与山南对冲拥有合作关系的前提下,又是否会导致串联风险发生?


我们认为,以上风险可能仍然与此类基金交易的不够透明有着必然联系。另一方面,高频交易公司目前在海外也面临同样的窘境,Gary Gensler主导下的SEC目前提出取消对高频交易公司跨交易所交易的豁免资质,原因正与这类机构的交易量巨大且不受FINRA直接监管有关。那么在我国不断收紧的金融监管体系下,无论是针对此类公司还是山南对冲的这一交易模式,更应以加强监管作为核心,防范在期货市场、私募市场产生不良交易扩大金融风险。



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